투자의 불안정성."거시경제학 (주상영)"

 투자도 소비와 마찬가지로 미래지향적인 관점에서 결정된다. 미래의 수익이 어느 정도인가에 대한 전망에 따라 투자가 이루어지기 때문이다. 그런데 투자로부터 얻을어지는 미래의 수익이 어느정도가 될 것인지를 추정하는 것은 매우 어렵다. 케인즈는 투자가 냉정한 타산에 의해 이루어지기보다는 기업가가 미래를 어떻게 보고 있는가, 즉 비관적으로 보고 있는가 낙관적으로 보고 있는가에 따라 결정된다고 생각했다. 케인즈는 이를 기업가의 야성적 충동으로 표현하였는데, 불확실한 미래에 대한 주관적 기대 하에서 투자가 이루어지고 있음을 강조한 것이다. 투자는 본질적으로 불안정한 모습을 보인다.

 투자에 대한 케인즈의 직관적인 견해는 자본재의 성격을 생각해 보면 좀더 구체적으로 이해할 수 있다. 자본재는 공장이나 기계설비와 같이 내구성을 가진 재화이다. 소비자도 자동차나 가전제품과 같은 내구소비재를 구입할 때 심사숙고하게 된다. 투자의 경우에는 더욱 그렇다. 이제 막 공장을 건설한 기업을 생각해 보자. 그런데 예상과 달리 자신이 생산하고자 하는 제품에 대한 수요가 그리 크지 않다고 하자. 다른 신제품이 등장해서 그럴 수도 있고 경쟁사들이 동시에 투자에 나서서 공급과잉에 빠지게 되어서일 수도 있다. 그러나 공장을 한번 짓고 난 뒤이므로 투자 이전의 상황으로 되돌아가기는 어렵다. 다르 기업에 공장을 매각할 수도 있지만 크게 손해를 보고 팔 수밖에 없다. 일단 투자가 일어나고 나면 투자금액의 많은 부분은 매몰비용화된다.

 이와 같이 투자는 비가역성을 가진다. 사실 신고전파모형을 포함한 전통적인 투자 이론들은 투자의 가역성을 전제로 한 것이다. 가령 예상과 달리 제품에 대한 수요가 부족한 경우에 자본량을 2/3 또는 1/2로 줄이면서 투자금액을 얼마든지 회수하고 재조정 할 수 있다는 것이다. 그러나 현실은 그렇지 못하며 자본량을 줄이거나 투자를 회수하려면 큰 손해를 보게 된다. 따라서 불확실성이 큰 상태에서는 공장을 짓는 결단을 내리기보다는 기다리면서 선택의 폭을 넓히는 전략이 나을 수 있다. 투자자금을 보유하면서 좋은 투자시점이 오기를 기다리는 선택권을 갖고 있는 것이 유리하기 때문이다.

 딕싯과 핀다익은 불확실성에 직면한 기업이 투자시점을 미루는 것이 마치 콜 옵션을 보유하는 것과 같다고 보았따. 파생금융상품 가운데 하나인 콜 옵션은 어떤 대상 증권을 지정된 행사가격에 살 권리인데, 실제의 가격이 행사가격보다 상승하면 권리를 행사하여 이득을 취하고, 그렇지 않으면 콜 옵션을 사는 데 들인 비용만큼 손해를 보는 구조를 갖고 있다.만약 어떤 사람이 현물증권을 매입하였는데 현물 가격이 크게 떨어졌다면 큰 손실을 입게 되지만, 현물 대신 콜 옵션만 사두었다면 콜 옵션을 사는 데 들인 비용만큼만 손해보고 끝낼 수 있다. 이처럼 콜 옵션은 손실을 최소화하는 특성을 갖고 있다.

 기업이 실물에 투자하는 것도 이와 유사하다. 기다리지 않고 지금 투자를 결정하면 기업은 당장 위험에 노출되며, 투자시점을 연기하면서 새로운 정보를 얻을 수 있는 옵션을 상실한다. 따라서 투자를 단행함으로서 잃어버리게 되는 옵션의 가치도 기회비용으로서 투자의 비용에 포함되어야 한다. 옵션의 가치까지 투자비용에 포함시키면 예상되는 투자의 수익이 자본의 사용자비용 보다 훨씬 높아야만 투자가 이루어지게 된다.

* 옵션의 가치를 투자비용에 포함시키면 자본의 사용자비용만을 포함 시킬 때 보다 투자비요이 커지는데, 그 비용의 상승폭은 불확실성의 정도에 달려 있다. 불확실성의 정도가 클수록 투자를 기다리는 옵션의 가치가 상승할 것이기 때문이다. 불확실성의 정도가 커서 투자비용이 클 경우에는 투자의 에상수익률이 매우 높은 경우에만 투자가 일어나게 된다. 이러한 경우에는 이자율을 포함한 자본의 사용자비용이 다소 변동하더라도 기업의 투자여부에 별로 영향을 미치지 못한다. 실제로 많은 실증분석 결과들은 투자가 이자율에 비탄력적으로 반응함을 보여주는데, 이는 투자에 대한 불혹실성의 중요성을 반증하는 것이기도 한다.

 신고전파모형은 기업이 투자에 필요한 자금을 조달하려 할 때 금융기관과 금융시장을 자유럽게 이용할 수 있다고 가정한다. 외부로부터 자금을 조달하기 위해 기업은 은행 대출을 받거나 채권 또는 주식을 발행한다. 그러나 기업은 종종 자금조달 제약에 직면한다. 소비자와 마찬가지로 기업도 차입제약 때문에 원하는 만큼의 외부자금을 조달하지 못하거나 아예 조달하지 못한다. 외부로부터 자금을 차입할 수 없을 때 기업은 이윤의 범위 내에서만 투자할 수 있다. 마치 경험법칙에 의해 행동하는 소비자가 항상소득이 아닌 현재소득에 따라 소비하는 것처럼 기업도 장래에 기대이윤보다 현재의 현금흐름에 의존하여 투자하게 된다.

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기업이 금리를 충분히 주고도 필요한 자금을 외부로부터 차입할 수 없는 근본적인 이유는 불완전한 정보에 있다. 예를 들어, 어떤 기업에 대한 대출 여부를 결정할 때 은행은 그 기업에 관한 정보를 완전히 알 수 없어 유보적인 태도를 보이며 항상 채무불이행을 우려한다. 채무불이행의 가능성을 반영하여 높은 금리를 제시하지만, 그것으로 부족하여 담보를 요구하게 된다. 따라서 담보를 충분히 제공할 수 없는 기업은 높은 금리에도 자금을 빌리기가 어렵다. 기업의 규모가 작아서 불완전한 정보의 문제가 심한 경우에는 이러한 경향이 더욱 강화된다, 중소기업은 아무리 유망한 투자기회를 갖고 있어도 외부로부터 신뢰를 충분히 얻기 힘들다. 그 결과 자금 조달의 제약을 받게 되는데 자금조달의 한계는 보통 기업이 제공할 수 있는 담보나 과거의 실적에 비례하여 결정된다.

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불완전정보 및 그로 인한 차입제약은 투자가 현재의 경제상황에 더 민감하게 움직이도록 하는 요인이다. 경기후퇴로 이윤이 감소하더라도 기업이 경기후퇴를 단기적인 현상이라고 생각하다면 미래의 이윤을 위해 계속 투자하려고 할 것이다. 경기후퇴기의 하락한 이윤 때문에 차입할 수 있는 금액이 줄어들기 때문이다. 경제 내에 차입제약에 처한 기업이 많을 수록 투자는 더욱더 경기상황에 민감하게 반응하게 된다.

P.S. 오타 지적해주시면 사례하겠습니다. (띄어쓰기 제외)

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